Quanto fanno male i tassi bassi al settore bancario?

Quanto fanno male i tassi bassi al settore bancario?

12 novembre 2019

Lea ZicchinoLorenzo Prosperi

Si discute da un po’ di tempo degli effetti collaterali di tassi di politica monetaria negativi sulle prospettive del settore bancario, e più in generale finanziario, dell’Eurozona. Un'analisi Prometeia rivela che le banche che si finanziano in misura maggiore con depositi hanno sperimentato andamenti azionari maggiormente correlati con i tassi di breve termine (soprattutto dopo la crisi dei debiti sovrani), soffrendo quindi di più della loro discesa in territorio negativo

 

Le recenti misure di politica monetaria della Bce potranno senza dubbio limitare i rischi di caduta della crescita economica nell’area euro e ridurre il rischio di disinflazione in una fase di forte incertezza sulle prospettive del commercio internazionale e della domanda globale. Sono tuttavia emersi segnali di dissenso, interno ed esterno a Francoforte, sulle decisioni prese a settembre, almeno su alcuni aspetti. I rappresentanti dei Paesi core dentro al Consiglio Direttivo non erano favorevoli al riavvio del Quantitative Easing, mentre altri membri, inclusi i rappresentanti del settore finanziario tedesco, hanno espresso disapprovazione per l’ulteriore discesa in territorio negativo del tasso sui depositi. Investitori e analisti di mercato sembrano invece sempre più convinti che, in una situazione in cui le condizioni finanziarie sono già favorevoli, nuovi interventi di espansione monetaria possano avere efficacia limitata sulla domanda aggregata e quindi sull’inflazione.

L’introduzione del sistema di tiering sulle riserve, grazie al quale una parte dei depositi delle banche presso la Bce non avrà più una remunerazione negativa, non sembra essere bastata a ridurre la preoccupazione degli investitori circa gli effetti dei tassi negativi sulla redditività del settore. Preoccupazione evidente nelle quotazioni azionarie: il rapporto tra il valore di mercato e quello di libro è sempre sotto l’unità, al contrario di quanto accade nelle banche nordamericane, a segnalare incertezza sulla capacità degli istituti dell’Eurozona di estrarre valore dai propri asset (fig. 1). 

 
Fig. 1: Price/Book Value del settore bancario
Fonte: Thomson Reuters, elaborazioni Prometeia; dati mensili al 14/10/19 [1]
 

La responsabilità di questa situazione è attribuita, almeno in parte e da parte di alcune delle grandi banche europee, alla Bce, che ha portato i tassi su livelli molto bassi, fino poi a spingerli sotto zero. I grafici in fig.2 mostrano l’evidente correlazione tra l’andamento degli indici azionari bancari e i tassi a breve termine. Questi ultimi si muovono insieme alle condizioni dell’economia: dalla crisi in poi, di certo quella europea ha avuto più difficoltà rispetto a quella statunitense, che, oltre al sostegno della politica monetaria, ha potuto godere anche di vari round di politica fiscale espansiva.

 
Fig. 2: Indici azionari bancari e tassi interbancari
Fonte: Refinitiv, elaborazioni Prometeia; dati mensili al 14/10/19 [2]
 

Dopo la crisi dei debiti sovrani, le quotazioni azionarie delle banche europee sembrano poi aver aumentato la propria sensitivity, cioè la propria reattività, a variazioni non attese sui tassi (fig. 3). Una reattività peraltro maggiore per la scadenza a 2 anni rispetto a quella a un mese. Questo segnala che negli ultimi anni gli istituti bancari sono stati più penalizzati da sorprese negative persistenti, anziché temporanee, sui tassi di interesse. 


Fig. 3: Sensitivity delle quotazioni delle banche europee a variazioni del tasso Swap sull’Eonia
Fonte: Refinitiv, elaborazioni Prometeia; dati giornalieri al 8/10/19 [3]
 

Infine, la relazione tra titoli azionari e tassi è diventata più forte per le banche che si finanziano con una quota maggiore di depositi (fig. 4): un’ulteriore conferma che esiste un limite alla compressione del costo della raccolta via riduzione dei tassi di politica monetaria. In altre parole, se non si possono trasferire tassi negativi sui depositi della clientela, gli investitori penalizzano maggiormente le banche con più depositi perché si attendono una riduzione del costo della raccolta limitata alla sola componente di obbligazioni, che sarebbe probabilmente meno onerosa con tassi di politica monetaria più bassi.

 
Fig. 4: Sensitivity delle quotazioni delle banche europee a variazioni del tasso Swap sull’Eonia per banche con basso/alto rapporto tra depositi e totale attivo
Fonte: Refinitiv, SNL, elaborazioni Prometeia; dati giornalieri al 8/10/19 [4]
 

In conclusione, se è indubbio che gli interventi della Bce hanno sostenuto la domanda aggregata e, per questa via, anche i ricavi del settore bancario, dalla crisi dei debiti sovrani in poi la relazione (positiva) tra tassi e quotazioni azionarie per le banche è diventata più forte, in particolare per quelle meno attive sui mercati della raccolta all’ingrosso.

 
[1] Campione composto per l’Uem da 40 banche vigilate (di cui 9 italiane) e per gli Usa da 7 banche al 2019, aggregate in base al numero di azioni in circolazione (corretto per gli eventi di capitale). Banca Mps esclusa dal 23/12/16 al 24/10/17 e Carige dal 3/1/19 in seguito a sospensione temporanea del titolo deliberata dalla Consob.
[2] Campione composto per l’Uem da 40 banche vigilate (di cui 9 italiane) al 2019, aggregate in base al numero di azioni in circolazione (corretto per gli eventi di capitale). Banca Mps esclusa dal 23/12/16 al 24/10/17 e Carige dal 3/1/19 in seguito a sospensione temporanea del titolo deliberata dalla Consob. Indice Datastream per USA
[3] Stima tramite Kalman Filter della sensitivity tra rendimento giornaliero delle quotazioni delle singole banche europee e variazione dell’OIS a diversi orizzonti. Banda di confidenza al 25-75mo percentile, calcolata tra le banche prese in esame.
[4] Stima tramite Kalman Filter della sensitivity tra rendimento giornaliero delle quotazioni delle singole banche europee e variazione dell’OIS a 2 anni. Valore medio della sensitivity per le banche con alto (3° terzile) verso basso (1° terzile) rapporto depositi/totale attivo
Leggi tutti gli insight