Quali obiettivi dovrebbe porsi il governo nella trattativa europea?

21 aprile 2020

Lorenzo Forni

In questi giorni si è aperta una battaglia all’interno delle forze politiche tra sostenitori e contrari dell’accordo raggiunto dall’Eurogruppo del 9 aprile. Il dibattito si è focalizzato in particolare sull’uso o meno della nuova linea di credito del Meccanismo Europeo di Stabilità (MES). Lo scontro politico riflette la divisione all’interno della maggioranza tra forze più o meno europeiste. Ma forse, per riflettere come l’Italia dovrebbe posizionarsi in questa importante partita negoziale che il paese sta conducendo in Europa, bisognerebbe focalizzarsi sugli obiettivi da raggiungere.

 

In questi giorni si è aperta una battaglia all’interno delle forze politiche tra sostenitori e contrari dell’accordo raggiunto dall’Eurogruppo del 9 aprile. Il dibattito si è focalizzato in particolare sull’uso o meno della nuova linea di credito del Meccanismo Europeo di Stabilità (MES). Lo scontro politico riflette la divisione all’interno della maggioranza tra forze più o meno europeiste. Ma forse, per riflettere come l’Italia dovrebbe posizionarsi in questa importante partita negoziale che il paese sta conducendo in Europa, bisognerebbe focalizzarsi sugli obiettivi da raggiungere. 

Credo che l’obiettivo più immediato sia quello di stabilizzare il mercato dei nostri titoli di Stato ed evitare sia che lo spread possa rimanere a livelli elevati sia che possa aumentare improvvisamente ogni volta che emerge qualche incertezza politica interna o a livello europeo. 

Da troppi anni, direi almeno dal 2008, l’Italia è sottoposta a questa spada di Damocle dello spread che non solo è rimasto in media a livelli più elevati di altri paesi ma in momenti di tensione ha avuto spesso aumenti ingiustificati rispetto all’andamento dei fondamentali. Più recentemente, ha oscillato intorno ai 200 punti, anche dopo l’annuncio delle varie misure della BCE a supporto della liquidità dell’euro area. 

Mi sono chiesto la ragione del permanere a questo livello e non ad esempio ad un livello più basso, in considerazione del fatto che la BCE ha annunciato un programma che tra le altre cose prevede acquisti di titoli di stato italiani tra i 150 e 200 miliardi di euro circa nel corso di quest’anno, quindi oltre quello che sarà presumibilmente il disavanzo di bilancio da finanziare sul mercato. Insomma la BCE quest’anno dovrebbe finanziarci il disavanzo e anche acquistare una fetta dei titoli in scadenza da rinnovare. Credo che la spiegazione del permanere dello spread a livelli relativamente elevati sia legata a due elementi. Primo, all’alternarsi negli ultimi anni di governi con obiettivi di politica fiscale discordanti rispetto agli obiettivi di stabilizzazione dei conti pubblici, cosicché il paese non è stato in grado di indicare una strategia di rilancio della crescita e di rientro dall’elevato debito pubblico. Secondo, ad un contesto istituzionale che regola la politica monetaria e fiscale europea che in questo momento è in fase di cambiamento. Le regole fiscali del patto di stabilità e crescita sono al momento sospese e la Banca Centrale Europea ha avviato una serie di misure espansive per quest’anno, ma l’assetto nel quale ci muoveremo l’anno prossimo è tutto da definire. 

Forse la trattativa in corso a livello europeo può aiutarci a fare passi avanti su entrambi i fronti. Le uniche condizioni che al momento sono richieste per l’attivazione della nuova linea di credito MES concordata all’Eurogruppo sono due: 1) che i fondi vengano utilizzati per spese legate alla crisi sanitaria; 2) che successivamente alla crisi i paesi tornino a rispettare le regole fiscali europee. Quest’ultimo punto è importante perché costituisce l’impegno del paese ad una gestione prudente delle proprie finanze pubbliche nei prossimi anni. Una volta esplicitato questo impegno, sarebbe naturale che la BCE (che è la Banca Centrale di tutti i paesi membri) fosse disponibile a garantire la liquidità dei titoli di Stato italiani senza limiti. Lo stanno facendo tutte le banche centrali del mondo. A questo riguardo il governo italiano dovrebbe richiedere che la nuova linea di credito MES fosse sufficiente per attivare, in caso di necessità, le Outright Monetary Transactions (OMT) introdotte dalla BCE nel settembre 2012.

Chiariamo un aspetto, per alcuni ovvio. Le banche centrali, almeno nei principali paesi avanzati, intervengono massicciamente sul mercato dei titoli governativi, ma alcune condizioni devono essere soddisfatte. In primo luogo che i titoli di Stato che acquistano vengano ripagati, perché altrimenti la banca centrale incorrerebbe in una perdita di capitale e dunque nella necessità di una ricapitalizzazione (nel caso dell’area dell’euro da parte dei paesi membri, configurando quindi un trasferimento fiscale tra paesi) o metterebbe a repentaglio la solidità della moneta (perché a fronte della moneta immessa nel sistema economico, la banca centrale avrebbe all’attivo titoli di valore inferiore). Questa è la ragione per cui le OMT sono state pensate insieme ad un programma di aggiustamento macroeconomico con le istituzioni europee, MES in primis. Perché la BCE vuole preservare il capitale e la solidità della moneta. 

Quindi se attivare la nuova linea di credito MES ci aiutasse da un lato a rafforzare il nostro impegno alla sostenibilità del debito pubblico e dall’altro a fare sì che la BCE fosse pronta ad intervenire per garantire la liquidità nel mercato dei titoli di Stato in caso di necessità, credo che prenderemmo due piccioni con una fava e probabilmente vedremmo lo spread calare con grandi risparmi per le finanze pubbliche e maggiore stabilità per il sistema finanziario. 

Un secondo aspetto rilevante della trattativa in corso riguarda la creazione di un fondo europeo finanziato con titoli di debito europei. Se veramente si arrivasse ad avere titoli comuni europei, il passo in avanti sarebbe di portata storica. Sarebbe comunque debito, nel senso che dovremmo allocare delle entrate al ripagamento della nostra quota. Il vantaggio, oltre al forte segnale politico e al fatto di rendere più concreto il finanziamento della ripresa, sarebbe quello di limitare i fenomeni di frammentazione finanziaria tipici dei momenti di tensione. Invece che vendere titoli italiani e comprare titoli tedeschi, gli investitori nei momenti di avversione al rischio potrebbero comprare titoli europei e quindi finanziare anche l’Italia. Sarebbe anche un passo importante per integrare maggiormente i sistemi bancari e finanziari dell’area dell’euro. Un passo in questa direzione aiuterebbe certamente a rendere più stabile il nostro mercato dei titoli di Stato. Spero che i nostri leader trovino il coraggio per fare questo passo. 

Andiamo incontro a un periodo molto difficile, con il nostro debito pubblico che già alla fine dell’anno supererà il 150% del Pil. Non possiamo permetterci uno spread elevato e volatile, altrimenti la stabilità macroeconomica del paese sarebbe a rischio. È importante che il governo porti avanti al meglio la trattativa attuale per evitare di ritrovarsi in una situazione più difficile domani. 

Questo articolo è stato pubblicato come editoriale da Il Sole 24 Ore il 21 aprile 2020.

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